Strategy STRC poderá estar 13% subavaliada

Khing Oei afirma que as ações preferenciais perpétuas da Strategy, ligadas ao Bitcoin no balanço, estão a cotar abaixo do valor intrínseco. O debate centra-se na duração do dividendo, nos fluxos de caixa e no risco de uma queda do BTC.

Pontos principais

• Khing Oei afirma que as ações preferenciais STRC da Strategy estão mal avaliadas e que, segundo o seu cálculo, valem cerca de 96,30 dólares.
• A STRC negoceia perto de 85 dólares; Oei considera enganador o rendimento aparente de mais de 14% devido à estrutura perpétua.
• A avaliação está fortemente ligada ao Bitcoin no balanço, pelo que os investidores devem olhar sobretudo para os fluxos de caixa, a duração do dividendo e o risco.

Khing Oei, antigo investidor de crédito na Goldman Sachs, defende que o mercado está a avaliar de forma incorreta as ações preferenciais STRC da Strategy. No seu entendimento, cada ação deveria valer cerca de 96 dólares (84 euros), quando a cotação ronda os 85 dólares (74 euros). Em causa está um rendimento aparentemente superior a 14%, mas Oei argumenta que essa leitura é enganadora quando se analisa a estrutura do instrumento com mais detalhe.

Porque é que o rendimento é enganador

A STRC paga um dividendo de 12%. À primeira vista, quem compara esse valor com a cotação actual obtém um rendimento superior a 14%, cálculo que tem circulado amplamente no mercado. Para Oei, porém, essa métrica induz em erro, porque a STRC não funciona como uma obrigação tradicional nem distribui simplesmente um cupão fixo até ao reembolso do capital.

Estamos perante uma perpetual preferred stock da Strategy, a empresa que antes se chamava MicroStrategy. Esta série não tem maturidade e só continua a pagar enquanto a empresa conseguir suportar as distribuições. Na leitura de Oei, o que importa é avaliar os fluxos de caixa efectivos que o instrumento deverá gerar ao longo do tempo, e não apenas dividir um cupão pela cotação actual.

O papel do Bitcoin no balanço

A Strategy usa sobretudo as receitas das emissões de STRC para comprar mais Bitcoin, o que faz com que o balanço da empresa fique directamente exposto à evolução do mercado das criptomoedas. Isso torna a avaliação do instrumento ainda mais sensível ao comportamento do BTC. Na prática, a STRC integra também um conjunto mais amplo de títulos preferenciais da Strategy, juntamente com STRF, STRK e STRD, cada um com o seu próprio perfil de risco e retorno.

O modelo de Oei parte da premissa de que o valor disponível por detrás das ações preferenciais é suficientemente elevado para sustentar o fluxo de dividendos durante muito tempo. Com base em 29 anos de pagamentos de dividendos e numa taxa de desconto de 12%, o seu cálculo aponta para 96,30 dólares (84 euros) por ação. Nesse cenário, o preço de mercado, perto de 85 dólares (74 euros), reflectiria apenas 17 anos de distribuições.

Porque é que isto continua relevante

Para os leitores europeus de criptomoedas, este caso é particularmente relevante porque mostra até que ponto os instrumentos de investimento ligados ao Bitcoin podem divergir do seu valor subjacente. A STRC também evidencia que não conta apenas a cotação do BTC, mas igualmente a forma como os investidores avaliam a estrutura, o fluxo de dividendos e o balanço de uma empresa de criptomoedas. Por isso, estes produtos acabam por ser muito menos lineares do que uma simples exposição ao Bitcoin.

Oei sublinha, ainda assim, que a sua própria posição não é neutra: lidera a Treasury, uma empresa europeia de tesouraria em Bitcoin. Ao mesmo tempo, os cépticos continuam a levantar dúvidas sobre a sustentabilidade das distribuições se o Bitcoin recuar fortemente. O centro do debate mantém-se, assim, o mesmo: o desconto actual representa uma oportunidade ou antes um sinal de que o mercado está a precificar um risco que ainda não se reflecte totalmente no preço?