Por que o Ethereum, segundo a SEC, agora se enquadra na regulamentação de valores

Atualmente o Ethereum não está oficialmente classificado como título pela Comissão de Valores Mobiliários dos EUA (SEC).

Atualmente o Ethereum não está oficialmente classificado como título pela Comissão de Valores Mobiliários dos EUA (SEC). Tal como o Bitcoin, o Ethereum encontra-se identificado como uma commodity. Isto significa que o ETH não está, de momento, sujeito à jurisdição da SEC. No entanto, se o Ethereum fosse classificado como um título, estaria sujeito à supervisão da Securities and Exchange Commission.

Segundo a SEC, todas as criptomoedas com um modelo de consenso baseado em prova de participação (PoS) devem enquadrar-se na legislação de valores norte‑americana. Do ponto de vista legal, contudo, seria extremamente difícil de executar. O argumento central da SEC é o chamado teste Howey, que determina se um produto financeiro nos EUA é considerado um título.

O teste Howey é uma framework estabelecida pela Suprema Corte que determina em que medida uma transação constitui um investimento de capital e, por isso, pode ser considerada um título.

O Ethereum é um título?

De acordo com a US Securities Act de 1933, todos os emissores de títulos devem registar todas as ofertas ou vendas de valores na SEC. A única exceção é quando existe uma autorização específica da SEC. Se um ativo é considerado um título nos EUA depende, segundo o chamado teste Howey, de cumprir os seguintes critérios:

• o dinheiro é investido?
• o dinheiro investido é dirigido para uma empresa conjunta?
• espera-se lucro?
• terceiros ou os próprios empreendedores são responsáveis pela geração de lucro?

Somente se todos os quatro pontos forem atendidos, é que um ativo, um rendimento de investimento ou uma transação pode ser considerado um título nos EUA.

No entanto, no caso do Ethereum, a SEC interpreta o teste Howey de forma incorreta. Além disso, o organismo falha em compreender o objetivo fundamental do direito de valores mobiliários, que é eliminar assimetrias de informação. A SEC, portanto, não atua no interesse dos cidadãos norte‑americanos e tenta exceder a sua jurisdição.

Aplicação do teste Howey ao Ethereum

Antes de o Ethereum ter migrado para o Proof of Stake, a SEC entendia que o Ethereum não passaria no teste Howey. Com o PoS, o organismo passou a considerar que os validators (operadores da staking) podem cumprir a definição de valor através do teste Howey. A sua discussão é a seguinte:

• Os validators de Ethereum investem dinheiro, pois precisam de apostar ETH.
• Os validators perseguem uma "empresa comum", uma vez que participam no processo de validação de transações da rede Ethereum.
• Os validators esperam obter lucros na forma de recompensas de staking.
• Esses lucros provêm de validators ou de terceiros que participam no mecanismo de consenso do Ethereum.

No que diz respeito ao primeiro e ao terceiro ponto, a SEC pode ter razão. Os stakers efectivamente precisam de capital, convertem-no em ETH e o depositam num contrato inteligente (dinheiro investido), esperando ser recompensados com as recompensas de staking (expectativa de lucro). Contudo, segundo a Suprema Corte dos EUA, não é suficiente que estes dois pontos sejam cumpridos para considerar um ativo como um título.

Por definição, um título deve envolver uma “empresa comum”, isto é, uma empresa em que o capital de um investidor é ligado aos esforços e ao sucesso de quem faz o investimento (os validadores) ou de terceiros (utilizadores). Isto não é o caso do Ethereum.

O staking não transforma o Ethereum num título

Para se tornar num validador na rede Ethereum, é preciso depositar 32 ETH num endereço de contrato inteligente. Este endereço não é controlado por nenhuma instituição. Assim, os ETH-validadors permanecem, em todos os momentos, na posse total dos seus ETH.

Além disso, o ETH não pode ser utilizado por outros para fins específicos (não existe um fluxo de dinheiro para uma empresa conjunta) e os validators podem perseguir objetivos diferentes. O staking enquanto mecanismo de consenso destina-se a tornar a blockchain Ethereum mais descentralizada e segura. Todos os validators podem participar de forma autónoma, sem depender de terceiros.

O staking também dá aos validators uma certa influência sobre a rede, permitindo que punam comportamentos injustos para salvaguardar a segurança da Ethereum Blockchain. Se desempenham o seu papel de acordo com as regras da rede, recebem recompensas de acordo com essas regras, não com base nos esforços de outros validators (o lucro não provém de outros validators).

Além disso, os validators individuais de staking não possuem direito a lucros específicos gerados por uma empresa. Pelo contrário, as recompensas de staking podem variar entre validators individuais, dependendo do seu desempenho. Se o seu lucro sobe ou desce não depende das ações dos outros validators, uma vez que o mecanismo de consenso da rede é descentralizado e os validators organizam-se de forma autónoma.

Em outras palavras, os validators maximizam o seu staking oferecendo o maior benefício para a rede como um todo. A situação é diferente quando uma determinada empresa, como uma casa de câmbio cripto, oferece staking como serviço aos seus clientes. Um tribunal poderia concluir que pelo menos um aspeto do teste Howey estaria preenchido.

A recompensa de um validator é fortemente determinada pela quantidade de ETH que ele colocou e pela probabilidade de, por acaso, validar um bloco. Ambos os fatores variam entre validators e não dependem de terceiros. Em resumo, os ETH-stakers mantêm a possibilidade de ver o retorno do seu investimento.

Em decisões judiciais anteriores nos EUA, este facto foi relevante para tornar o regime de valores mobiliários desnecessário, uma vez que não havia transferência de controlo ou propriedade para terceiros, como se vê na comparação com valores como ações.

Exchanges cripto estariam sujeitas à supervisão da SEC

Por estas razões, é extremamente improvável que a SEC venha a vencer num processo em que staking privado ou descentralizado seja considerado como valor.

A situação deverá ser diferente para provedores organizados centralmente, como as exchanges cripto Coinbase, Binance, Celsius e outros, que oferecem serviços de staking aos seus clientes, exigindo que estes percam o controlo sobre os seus depósitos. Assim, estas empresas deveriam ficar sujeitas à legislação de valores da SEC, para evitar que utilizem o dinheiro dos clientes para outros fins.

Regulamentação cripto com devida moderação é crucial

Uma regulamentação adequada de empresas cripto centrais, cuja operação nem sempre está sujeita a obrigações de divulgação, poderia ter protegido milhares de clientes no passado contra a perda de capital.

Contudo, quando se olha para indivíduos que mantêm staking de forma suficientemente descentralizada e transparente, torna-se evidente quão absurda é a aplicação do direito de valores mobiliários ao staking de ETH nos EUA. Impor aos validators que divulguem informações já publicamente acessíveis seria que contribuísse para reduzir as assimetrias de informação e serviria o interesse público?

Estas questões ilustram a falha de lógica de muitos defensores da legislação de valores mobiliários norte‑americana no que diz respeito a algumas criptomoedas. Não são os sistemas de consenso revolucionários, transparentes, seguros e descentralizados de muitos networks blockchain que representam o risco para os reguladores americanos neste momento.